Valuation cap (valuační strop) je maximální valuace, při které konvertibilní nástroj (SAFE, konvertibilní půjčka) přemění svůj dluh na equity. Chrání raného investora před situací, kdy následující investiční kolo proběhne při velmi vysoké valuaci a jeho investice by konvertovala na příliš malý podíl. Pokud je cap pět milionů a série A ocení firmu na dvacet milionů, investor s capem konvertuje při pěti milionech – získává tedy čtyřikrát větší podíl, než kdyby cap neexistoval.
Mechanismus konverze je přímočarý. Při následujícím kvalifikovaném financování se částka konvertibilního nástroje přemění na akcie. Cena za akcii, kterou investor platí, se určí jako nižší z: (1) cena série A s aplikovaným diskontem, nebo (2) cena implikovaná valuačním stropem. Investor dostane tu výhodnější variantu.
Příklad ilustruje matematiku: Investor vložil 500 tisíc prostřednictvím SAFE s dvacetiprocentním diskontem a capem pět milionů. Série A přichází při pre-money valuaci patnáct milionů, cena za akcii je 1,50 Kč. S diskontem by investor platil 1,20 Kč za akcii. S capem (5M / 15M = 33 % efektivní diskont) platí 1,00 Kč za akcii. Cap je výhodnější, investor konvertuje za 1,00 Kč.
Cap versus diskont – který aplikovat? Vždy ten, který je pro investora výhodnější (nižší cena za akcii). Proto mají konvertibilní nástroje obvykle obojí – diskont chrání při nižších valuacích, cap při vyšších.
Ochrana raného investora před „runaway” valuací je hlavní funkcí. Investor v pre-seed fázi nese nejvyšší riziko a vstupuje, když firma má minimální hodnotu. Pokud firma následně exploduje a série A přijde při stonásobné valuaci, investor bez capu by získal směšně malý podíl za své riziko. Cap zajišťuje minimální výnos za podstoupené riziko.
Signální hodnota capu komunikuje očekávání. Nízký cap signalizuje, že investor očekává skromný růst nebo chce agresivní podmínky. Vysoký cap ukazuje důvěru ve významný růst valuace. Cap je implicitní predikcí budoucí hodnoty.
Pro zakladatele je cap důležitý pro plánování ředění. Znáte maximální podíl, který konvertibilní investoři získají, bez ohledu na to, jak úspěšné bude další kolo. To umožňuje modelovat cap table a plánovat budoucí financování.
Cap by měl být realistický vzhledem k očekávanému dalšímu kolu. Příliš nízký cap znamená nadměrné ředění zakladatelů, pokud firma roste podle plánu. Příliš vysoký cap neposkytuje investorovi dostatečnou ochranu – proč by pak používal konvertibilní nástroj místo přímé investice?
Typicky je cap nastaven na dva až čtyřnásobek současné implikované valuace. Pokud by firma dnes získala seed při valuaci tři miliony, cap pro pre-seed SAFE může být osm až dvanáct milionů. Konkrétní násobek závisí na odvětví, růstovém potenciálu a vyjednávací pozici.
Více capů v různých nástrojích komplikuje situaci. Pokud máte SAFE s capem pět milionů od jednoho investora a SAFE s capem osm milionů od jiného, konverze bude pro každého jiná. Sledujte všechny otevřené konvertibilní nástroje a jejich podmínky.
Tradiční cap je pre-money – aplikuje se před investicí. Post-money cap (zavedený Y Combinatorem u jejich SAFE) se aplikuje na post-money valuaci včetně všech konvertibilních nástrojů. Pro investora je post-money cap výhodnější – přesně ví, jaký podíl získá, bez ohledu na další konvertibilní investory.
Post-money cap zjednodušuje matematiku, ale může být méně výhodný pro zakladatele. Při více konvertibilních nástrojích s post-money capy se součet podílů nesčítá intuitivně a může vést k většímu celkovému ředění.
Cap je klíčový bod vyjednávání při konvertibilním financování. Příliš agresivní (nízký) cap požadovaný investorem signalizuje, že buď věří v omezený potenciál, nebo chce neférové podmínky. Obojí je problematické pro dlouhodobý vztah.
Argumentujte srovnatelnými transakcemi a logikou. Jaké capy dostaly podobné firmy? Jaká je očekávaná valuace dalšího kola a proč? Racionální argumentace je efektivnější než emocionální vyjednávání.
Valuační strop je jeden parametr konvertibilního nástroje – spolu s diskontem, úrokem (u konvertibilní půjčky) a dalšími podmínkami tvoří celkový balíček. Neoptimalizujte pouze cap na úkor jiných podmínek nebo vztahu s investorem. Cílem je férová dohoda, která motivuje obě strany k úspěchu.
« Zpátky na Slovník pojmůObjevili jste v článku nepřesnosti, nebo byste ho naopak chtěli doplnit? Napište mi!